La menace d’un krach de l’Intelligence Artificielle

 par Claude Salzman

 En septembre 2025 deux articles parus dans The Economist [1] ont sérieusement inquiété le monde de la Bourse, les investisseurs et les professionnels de l’informatique. Ils annonçaient un krach financier imminent à hauteur de 3.000 milliards de dollars dans le secteur de l’Intelligence Artificielle. The Economist a pourtant la réputation d’être un hebdomadaire sérieux qui fait référence en matière d’économie et de finance. Cependant il n’hésite pas à annoncer un krach analogue à la crise des « subprimes » de 2008-2009 avec sa kirielle de faillites ! Sommes-nous réellement au bord du gouffre ?

 Ces deux articles ont été repris dans toutes la presse mondiale, chacun rajoutant des commentaires de plus en plus angoissés comme si la crise était effectivement déjà là. Tous citent en référence la crise de 2001-2002 appelée Bulle de l’Internet mais c’est en fait une crise des opérateurs téléphoniques conséquence d’une déréglementation mal maîtrisée qui s’est traduite par des faillites en séries. Cette situation était due à des pertes massives qui ont été les conséquences de politiques aventuristes d’achat de concurrents à des prix déraisonnables comme l’avaient fait Vivendi ou France Télécom ou à des fraudes comptables comme l’ont fait aux USA des compagnies comme Enron ou Worldcom (https://fr.wikipedia.org/wiki/Krach_boursier_de_2001-2002).

 Dans le cas du marché de l’Intelligence Artificielle et notamment de l’IA Générative il n’y a rien qui ressemble à la crise de 2001-2002. Il est vrai qu’il y a eu entre 1995 et 2000 une folle spéculation sur des nouveaux sites Web. Les investisseurs se sont précipités, les cours de ses entreprises sans chiffre d’affaires ont flambées et elles ont aussi rapidement disparus qu’elles étaient apparues. Rappelez-vous : Netscape, Boo.com, Géocites, govWorks, … (https://fr.wikipedia.org/wiki/Bulle_Internet). Rien de tel dans le boom actuel de l’IA Générative. Les cours en Bourse de quelques entreprises américaines sont élevés et inquiètent un certain nombre d’opérateurs (ou plutôt de spéculateurs). Ils auraient acheté trop cher les actions de ces entreprises et aimeraient bien s’en débarrasser. Mais ce sont aujourd’hui de vraies entreprises, ayant une réelle activité et des résultats positifs, voire très positifs.

 Que sont les bulles ? Qu’est-ce qu’un krach ?

 Mais les 3.000 milliards de dollars de pertes potentielles estimé par The Economist ne sont pas dues à une éventuelle dépréciation de ces actions mais aux montants des investissements qui seront effectués entre 2025 et 2028 pour construire tous les data centers permettant de faire face à la demande d’IA Générative. Leur montant est estimé par la banque Morgan Stanley à une dépense moyenne de 750 milliards par an. Ce chiffre peut sembler très élevé mais possibles. Il était de 130 milliards de dollars en 2024 et on estime qu’il a été en 2025 de 400 milliards de dollars ! Un triplement en seulement deux ans ! Ce type de bond ne peut qu’inquiéter les boursiers qui ont l’habitude de dire que « les arbres n’atteignent jamais le ciel ». Mais quelle est la réalité de ces prévisions d’investissements futurs ?

 Histoire des bulles, des crises et des krachs

 Il est vrai qu’il y a eu dans le passé de nombreux phénomènes de bulles spéculatives suivies d’effondrements boursiers. Ce sont les fameux krachs. Le plus célèbre est la Crise de 1929 qui s’est traduit par la faillite de nombreuses banques. C’est une des causes de la prise du pouvoir des nazis en Allemagne et ainsi de la 2^ème Guerre Mondiale.

 Mais le plus ancien krach est celui des Tulipes en 1636-1637 aux Pays-Bas, appelée la Tulipomania. Un bulbe de tulipe a alors atteint le prix extravagant de 4.300 florins soit le prix de 430 moutons gras. Mais quelques jours plus tard on s’est rendu compte de l’absurdité de ce cours et ils se sont effondrés en ruinant de nombreux spéculateurs (https://fr.wikipedia.org/wiki/Tulipomanie).

 Il y eu de nombreuses crises et de nombreux krachs depuis trois siècles et les continuent de se produire. Ils sont inhérents au mécanisme des Bourses. Un faux bruit court, les spéculateurs se précipitent, les cours flambent et, tout ou tard, ils finissent par s’effondrer. Wikipédia en a effectué un recensement de toutes ces crises et de ces krachs (https://fr.wikipedia.org/wiki/Liste_des_crises_mon%C3%A9taires_et_financi%C3%A8res). Ils sont nombreux : ainsi de 1971 à 2021, en 50 ans, il y a eu 40 crises. Quasiment une crise par an !

 Ces crises peuvent des crises boursières qui sont toujours spectaculaires mais les plus dangereuses sont les crises bancaires et les plus graves sont les crises monétaires et fiscales : rappelez-vous la crise des finances publiques grecques [2] suivie par la crise de l’euro.

 Selon The Economist la bulle de l’Intelligence Artificielle serait une bulle majeure comme ce fut le cas qu’a connu la Grande-Bretagne connu au milieu du 19^ème siècle avec le boom des chemins de fer. Entre 1844 et 1846 10.000 kilomètres de rail ont été posés soit la moitié du réseau actuel. Des centaines de compagnies de chemin de fer ont été créé financées et elles ont été largement financés par les banques. En quelques mois le prix des actions a doublé. Mais, subitement les taux d’intérêt sont passés de 3 à 5 %. Cela a entraîné une chute brutale du cours des actions qui s’est traduite par une série de faillites de compagnies de chemin de fer qui a leur tour ont fait sauter un grand nombre de banques.

 Dans ces conditions est-ce que la croissance de l’IA Générative est une bulle ?

 Dans le cas présent l’éclatement de la bulle serait dû à l’importance des investissements en centre de traitement des opérateurs d’Intelligence Artificielle. Or ces montants sont financés pour l’essentiel par des emprunts. Ce sont bien entendu OpenAI, Anthropic, … Mais aussi Microsoft, Google, Amazon, … Or, en face de ces dépenses les chiffre d’affaires de l’IA Générative sont actuellement bien faibles. On estime que l’ensemble des opérateurs d'IA Générative n’ont réalisé en 2025 qu’un chiffre d’affaires de 50 milliards de dollars. Ce n’est pas suffisant pour dégager des bénéfices et donc dégager une rentabilité de ces investissements [3]. 

 En fait le montant des investissements nécessaires pour créer des centres de traitement est déterminé par le nombre de requêtes qu’ils doivent traiter à un instant donné. Or, ce volume dépend de différents facteurs dont le nombre de personnes recourant à l’IA Générative, le nombre de requêtes qu’elles effectuent par jour et, bien sûr, la complexité de ces prompts. Pour définir le nombre et la taille de ces data center il est aussi nécessaire de tenir compte de la charge machine nécessaire par inférence et aussi de la puissance des GPU installés. Le calcul n’est pas facile. Cependant, il semble qu’actuellement celle-ci double tous les ans ? Mais est-ce que cela va continuer dans les années à venir ?

 Dans ces conditions on risque une sur ou une sous-estimation. Dans un cas cela se traduit par une majoration des coûts et des risques de pertes et dans l’autre une dégradation des performances et le mécontentement des clients. En fait, la principale menace de bulle est dû au fait qu’un certain nombre d’entreprises du secteur de l’Intelligence Artificielle sont manifestement surcotées comme c’est le cas de Nvidia. Elle représente une capitalisation de 4.300 milliards de dollars pour une chiffre d’affaires de 130 milliards de dollars soit 33 fois ce montant. Ce ratio est déjà très étonnant car il est généralement compris entre 1 et 3 ! Une entreprise vaut donc entre 1 et 3 ans de chiffre d’affaires, pas 33 ans. Cette côte s’explique en grande partie par la marge nette incroyable que réalise l’entreprise : elle est égale à 56 % de son chiffre d’affaires. Plus étonnant encore, Nvidia a un PER [4] de 50. Or, on le sait, le PER, ou Price Earning Ratio, est l’indicateur permettant de diagnostiquer un cours boursier excessif. Normalement les PER en Europe sont compris entre 14 et 18. Aux USA ils sont compris entre 15 et 30. A 50 et au-delà on est dans une zone risquée.

 Dans ces conditions ceux qui achètent actuellement des actions de Nvidia sont donc bien optimistes car un tel ratio ne peut pas tenir sur le long terme même avec une croissance du chiffre d’affaires de l’ordre de 60 % par an. Mais un krach de Nvidia ne veut pas pour autant dire un effondrement de l’ensemble du secteur de l'Intelligence Artificielle et a fortiori de l’ensemble de la Bourse.

 Evaluer la probabilité de krach

 Pour apprécier le risque d’un krach il faut évaluer les différentes entreprises du secteur et notamment les plus grandes. D’abord il faut savoir que les deux principaux acteurs du marché de l’IA Générative : OpenIA [5] et Anthropic ne peuvent pas provoquer un krach boursier pour la bonne et simple raison qu’elles ne sont pas côté en Bourse. Il est vrai qu’à force d’accumuler des pertes elles peuvent faire faillite. Cela va alors déstabiliser leurs actionnaires et leurs prêteurs. Ils devront faire des provisions massives dans leurs comptes et il est probable qu’elles ne verseront pas de dividendes pendant plusieurs années. Dans ces conditions un krach boursier est peu probable.

 Quant aux entreprises cotées en Bourse comme Microsoft, Amazon (AWS) et Google (Alphabet) il est possible qu’ils soient un jour gravement en perte et que la valeur de leurs actions s’effondrent en Bourse mais toutes les 3 sont de grandes entreprises agissant déjà sur deux marchés distincts. Ce sont les plus importants opérateurs en IA Génératives mais ce sont aussi les leaders du marché du Cloud qui représentent un chiffre d’affaires de 900 milliards de dollars en croissance de 20 % par an. A eux trois ils représentent 63 % du marché du Cloud. De plus ces entreprises aussi ont d’autres activités. Ainsi Amazon est le leader mondial du commerce électronique, Google est le leader de la publicité sur Internet et Microsoft est l’éditeur leader des logiciels. De plus ces trois entreprises ont des marges nettes exceptionnelles : 36 % du chiffre d’affaires pour Microsoft, 34 % pour Google et de 12 % pour Amazon (On notera que ses bénéfices sont pour l’essentiel réalisés grâce au Cloud. On se rappellera que les marges de la distribution sont faibles voire nulles mais que les volumes sont considérables. Amazon c’est 7 fois le chiffre d’affaires de Carrefour).

 Ces entreprises ont des PER de l’ordre de 30. C’est élevé mais ils restent raisonnables compte tenu de leur rentabilité exceptionnelle et de la croissance régulière de leur chiffre d’affaires. Dans ces contions un krach est peu probable. Par contre des ajustements des cours en Bourse sont forts probables comme c’est déjà le cas pour Nvidia dont le titre a baissé depuis son maximum de début Novembre 2025.

 

Ce texte est un résumé de la conférence faite par Claude Salzman au Club de la Gouvernance des Systèmes d’Information le Mercredi 17 Décembre 2025 sur le thème « La menace d’un krach de l’Intelligence Artificielle ». Elle a permis de faire le point sur ce sujet et de répondre à quelques questions clés comme :

-        D’où vient le bruit persistant d’un krach de l’IA Générative ?

-        Qu’est-ce qu’une bulle ? Qu’est-ce qu’un krach ?

-        Quels sont les krachs historiques et quels sont leurs causes ?

-        Quels est l’importance des investissements dans les centres de traitement quel sont les facteurs expliquant la demande d’augmentation de puissance ?

-        Est-ce que la puissance de ces millions de GPU sera suffisante ?

-        Quels sont les causes des crises boursières ?

-        Qu’est ce que le PER et quel est son rôle ?

-        Comment apprécier la solidité des principaux opérateurs : Microsoft, Google, Amazon et Nvidia ? Et OpenAI ?

-        ….

 Lire ci-dessous le support de la présentation de l’exposé de Claude Salzman :

 Slide

1.      L’art de semer la panique                                                                         4

2.      Qu’est-ce qu’une bulle ? Qu’est-ce qu’un krach ?                                   6

3.      La bulle de la tulipomania et le krach des chemins de fer anglais           9

4.      L’importance des investissements en data center                                   13

5.      Prévoir la demande d’inférence :                                                            14

6.      Comment va évoluer la demande d’inférences ?                                    15

7.      Et si la charge machine par inférence diminuait ?                                  16

8.      Et si les performances des GPU doublaient tous les ans ?                     17

9.      Les causes des crises boursières                                                             20

10.  Evaluation des actions : rôle des PER                                                    22

11.  Evaluation des risques d’une chute de Microsoft, Google, Amazon     24

12.  Le cas de Nvidia                                                                                     31

13.  Que penser                                                                                              35

14.   Et OpenAI ?                                                                                           38

15.  Conclusion                                                                                              40

 

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[1] - Les deux articles publiés dans l'Economist des 7 et 11 septembre 2025.

 https://www.economist.com/leaders/2025/09/11/what-if-the-3trn-ai-investment-boom-goes-wrong?giftId=d9f86bb7-b999-4095-b0c5-2514baed8a6c&utm_campaign=gifted_article

 https://www.economist.com/finance-and-economics/2025/09/07/what-if-the-ai-stockmarket-blows-up?giftId=06da7d26-3251-44cb-a2ce-f02d72e6c2b8&utm_campaign=gifted_article

 [2] - Les gouvernements grecs successifs avaient éhontément truqués le montant des déficits publiques avec l’appuis des grandes banques mondiales.

[3] - Doux euphémisme ! Ce sont en fait des pertes massives. Mais ces différents opérateurs espèrent à terme des gains considérables qui effaceront ces pertes.

[4] - PER : Price Earning Ratio. C’est le rapport entre le montant de la capitalisation boursière et le résultat net de l’entreprise ou le rapport entre le cours en Bourse d’une action et le montant du bénéfice net par action.

[5] - OpenAI n’est pas une entreprise commerciale mais est composé d'une organisation à but non lucratif, OpenAI Foundation, et d'une filiale à but lucratif, OpenAI Group PBC.